아이엠투자증권 리서치센터장 이종우의 겉다르고 속다른 주식

한국 경제와 금융시장은 어떤 나라보다 역동적인 곳이다. 변화가 심하기 때문에 분석이 어려울 수 있지만 기초에 충실한 해석을 할 때에는 그 어떤 것보다 흥미 진진한 대상일 수 밖에 없다. 경제와 금융 시장을 보는 눈에 조금이라도 도움이 될 수 있었으면 한다.

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변동성 작은 장세로 전환

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주가가 과거와 다른 모습을 보이고 있다.

매일 매일의 변동성이 크게 줄어든 것인데, 실증적으로 현재 종합주가지수 변동성은 2000년의 1/4 수준에 지나지 않는다. 2000년에 하루 평균 1% 정도 주가가 움직였다면 지금은 0.25%로 줄어든 것이다.

주가 변동성이 축소된 것은 거시 지표와 기업 이익이 안정됐기 때문이다.

과거에는 경기 호황 때 대폭의 증익이 있었지만, 경기가 나쁠 때는 매출이 줄면서 적자로 내몰린 경우가 허다했다. 이런 사정은 2003년을 기점으로 변화했다. 기업 이익의 진폭이 줄어든 것인데 올 상반기를 보면 성장률이 3%에 그치고 이익이 10% 넘게 감소했지만, 주가는 오히려 상승했다. 현재 우리 시장이 기업 이익 안정에 힘입어 주가 변동성이 축소되고 있는 상황임을 보여주는 예다.

주가 변동성 축소는 주식시장에 변화를 초래한다.

우선 주가와 이익이 안정되면서 Valuation이 높아질 것이다. 이익 안정으로 리스크 프리미엄이 줄어들기 때문인데 미국에서도 이런 예가 있었다. ‘86년 이후 ‘94년까지 S&P 500의 평균 PER은 13배 였지만 ‘88년~’89년 이익 변동성이 높았을 때는 PER이 9.6배까지 떨어졌고, 이후 이익이 안정되면서 ‘92년에 15배 수준으로 높아졌다. ‘96년 이후에도 이익 변동성이 4년 동안 낮아지자, PER이 지속적으로 상승했다. 이를 통해 단기적으로 이익 변동성의 저점이 PER의 고점과 맞물리고, 이익 변동성이 추세적으로 하락할 때 PER이 지속적으로 상승한다는 것을 알 수 있다.

외환위기 이후 기업 이익 증가에도 불구하고 이익이 불안정해 우리 시장은 만성적인 저평가 상태에서 벗어나지 못했다. 이제 이익 안정과 함께 저평가 상태가 점차 해소되고 있는데, 당분간 저평가 메리트 하나만으로도 주가가 상승할 것이다.

주가 변동성이 줄어들면서 과거 개념으로 전환점을 예측하기 힘들어졌다. 과거에는 주가가 정점을 형성하기 이전에 심한 등락을 거듭한 것이 일반적이었지만 당분간 이런 움직임이 나올 가능성이 없다. 현재는 주가의 대세 상승을 믿고 꾸준히 주식을 가져가는 것이 최상책이다.

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