주가 상승의 원인이었던 경제 펀드멘털은 시장에 상당 부분 반영 됐다.
이제는 펀드멘털을 대신해 유동성의 역할이 강화될 전망인데 시장에 불리하게 작용할 가능성이 높다.
이번에 유동성 문제는 금리가 매개체가 되고 있다.

주가가 조정에 들어간 경로는 두 가지다.

첫째는 금리 상승에 따른 부담이다.
당초 시장은 425bp에 달하는 FRB의 금리 인상으로 경기 연착륙과 인플레이션 압력이 둔화 될 것으로 전망했었다. 그러나 현실은 예상보다 경기 둔화 정도가 약했고, 인플레이션 압력에서 벗어나지 못하는 모습이다. 이에 따라 경기 침체를 예상하고 이를 수준에 반영해 왔던 실질금리의 상승 압력이 높아졌다.
미국 경제지표는 주택시장 부문을 제외하면 고용, 생산 등은 시장의 예상보다 둔화 정도가 크지 않다. 5월 ISM 제조업 및 서비스업 지수 역시 시장 컨센서스를 상회하여 각각 55, 59.7 까지 올라섰는데, 이 같은 변화로 인해 경기 침체를 선반영해 정책 금리 보다 70bp 이상 낮은 수준 까지 떨어졌던 실질 금리를 되돌리는 현상이 벌어지고 있다.
미국의 정책금리 인하 기대감이 소멸된 점도 부담이 된다. 미국 금리 선물 동향은 금년중 금리 인하 가능성이 거의 없음을 보여 주고 있다. 이는 2006년 12월 초 나왔던 올해 중 세 차례에 걸친 금리 인하 가능성과 상당히 다른 결과다.

주식시장 활황으로 미국 내에서 위험자산에 대한 선호가 높아지면서 글로벌 유동성 과잉에 대한 우려가 커진 점도 부담이 되고 있다.
인플레이션과 자산가격이 안정적으로 상승한다면 유동성에 대해 크게 우려할 필요가 없지만, 자산가격이 급등하는 가운데 인플레이션 역시 상승 압력을 받을 것으로 예상된다면 각국은 당연히 정책 금리 인상에 나설 수 밖에 없다.

당분간 미국 금리는 상승 압력에 시달릴 것이다.
국내 정책 금리도 하반기에 인상이 예상된다. 세계적인 정책 금리 인상과 실질 금리 상승에서 우리도 예외가 아니라는 의미다.
이번 달 금통위에서는 현재 경기 상황 및 전망을 감안할 때 정책(또는 시장)금리 수준 등 전반적인 통화정책 기조가 팽창적이라고 판단했다. 아직은 물가가 안정적이지만 지난 몇 년간 글로벌 통화정책 패러다임이었던 저물가-저금리 정책의 폐해를 한국은행도 인식하고 있어 가까운 시일 내 정책금리 인상에 나설 가능성이 높다.
금통위에서 드러난 정보를 통해 금리 인상이 몇 번 이루어질 것인가를 가늠하기는 힘들다. 하지만 실물경제/물가/금융시장 안정 등 다양한 요인을 고려해 정책금리를 결정할 것이고, 금리 조절이 경제 전체의 균형과 안정을 유지해야 한다는 언급을 감안할 때 1회 이상의 정책금리 인상이 예상되고 있다.
큰 그림에서 보면 금리 상승은 주식 시장에 분명히 부정적이다. 금리가 상승할 경우 대체 비용 증가와 기업 Cost가 상승하기 때문이다.
물론 경기가 바닥을 이룬 초기에는 금리와 주가 상승이 병존할 수 있다. 경기의 방향을 바꾸기 위한 금융정책이 효과를 발휘해 장기물을 중심으로 금리가 상승하고, 주가는 경기의 영향으로 올라가기 때문이다.
현재는 금리와 주가 상승이 병존할 수 있는 때가 아니다. 이미 주가가 경기 회복 가능성을 충분히 흡수했기 때문에 추가적인 정책 금리 인상이나 시장 금리 상승은 시장에 부담이 될 뿐이다.

주가가 하락하는 또 다른 원인은 고주가다. 
2006년 이후 주가 하락의 원인을 보면 2006년 5월 하락 때에는 버냉키 신임 FRB의장이 시장 친화적인 정책을 취할 것이라는 기대가 깨진 것이 원인이었다. 올초와 3월 하락은 각각 중국 긴축과 미국의 서브프라임 모기지 부실이 담당했었다.
그러나 실제로는 유동성 문제보다 고주가 부담이 더 크게 작용했는데 2006년 4월은 전세계적으로 5개월 넘게 주가가 오른 부분이, 1/4분기는 2006년 6월 이후 상승이 걸림돌이 됐었다.

조정의 원인이 두 가지라면 전환도 금리 상승과 고주가 부담 모두가 해결돼야 가능하다.

금리 상승으로 인한 부담은 금리 오름세가 멈추거나 시장이 오른 금리에 대해 내성을 가질 경우 벗어날 수 있다. 국내외 금리가 상승 추세에 있는 것이 사실이지만 현재가 이벤트의 정점임을 감안하면 영향이 오래가지 않을 것이다. 물론 금리 상승으로 상장 기업의 수익성이 떨어진다면 문제가 다르지만 이 상황이 되기 위해서는 오랜 시간 금리가 꾸준히 올라야 한다는 전제가 성립돼야 하는데 당분간 이런 국면이 오기 힘들다.
고주가에 대한 부담은 주가 조정을 통해서만 해소되는데, 고점에서 따져 10% 내외 조정이 이루어지면 문제가 해결될 것이다.